Antecedentes

Antes da crise financeira de 2007, os profissionais de mercado consideravam que as taxas de empréstimos interbancários, como a LIBOR, eram efetivamente livres de risco. As curvas LIBOR "livres de risco" foram utilizadas como curvas de desconto para a avaliação de derivativos cujos fluxos de caixa foram considerados livres de risco, seguindo o bem conhecido principal de financiamento de corresponder a taxa de desconto ao fluxo de caixa. (Para mais informações, veja: Fluxo de caixa descontado - DCF ).

Na sequência da crise, o mercado percebeu que alguns fluxos de caixa de derivativos e curvas de desconto LIBOR não estão livres de risco. Os fluxos de caixa de derivativos não garantidos estão sujeitos ao risco de crédito da contraparte; que uma contraparte não faça pagamentos contratuais. Além disso, as taxas LIBOR incorporam um prêmio de risco de crédito de contraparte que varia dependendo do ambiente econômico. É particularmente importante notar que o prêmio de risco aumenta significativamente durante uma crise financeira e foi considerado não negligenciável em condições normais.

O reconhecimento do risco de contraparte significa que as técnicas de avaliação convencionais devem ser reconsideradas e modificadas para refletir o verdadeiro risco de um comércio. Quando a posição de um comerciante derivado está totalmente exposta ao risco de contraparte, pode ser razoável descontar os fluxos de caixa desse instrumento usando uma curva de desconto LIBOR com risco de crédito. Esta abordagem é sensível se os fluxos de caixa de derivativos forem financiados pela LIBOR e se o risco de crédito da contraparte for semelhante ao mercado interbancário. Se a taxa de financiamento ou o risco de crédito diferirem, uma abordagem diferente deve ser usada para manter a consistência.

Para posições de derivativos que possuem risco de contraparte limitado, como operações colateralizadas com chamadas colaterais diárias, a taxa de financiamento é assumida como sendo a taxa obtida na garantia. Na maioria dos casos, a taxa de garantia é uma taxa overnight de retorno, como a taxa de fundos federais. Assim, a curva de desconto mais apropriada para usar no caso de derivativos garantidos é a curva overnight composta de taxas de permuta indexada durante a noite (OIS).

O uso de uma curva de desconto overnight é conhecido como "desconto OIS" e é comumente usado para derivativos de taxa de juros, como swaps de taxa de juros e swaps de moeda cruzada. Embora muito menos comuns, alguns participantes do mercado utilizam o desconto OIS para derivativos de outras classes de ativos. Quando um comerciante muda de usar uma curva de desconto LIBOR para uma curva OIS, a mudança nas avaliações derivadas terá um resultado positivo ou negativo (P & L). (Para mais informações sobre desconto OIS, consulte: Uma introdução ao desconto OIS ).

Implicações para avaliações

A curva durante a noite pode ser considerada como a curva LIBOR sem um prémio de risco de crédito de contraparte.O resultado é que a curva durante a noite caracteriza uma mudança descendente da curva LIBOR. Mas a mudança descendente não é de natureza paralela - o spread de crédito geralmente se amplia conforme o vencimento aumenta (como mostrado no gráfico abaixo). Isso ocorre porque o risco de não pagamento aumenta com o tempo.

Fontes de dados: www. tesouraria. gov; www. o gelo. com

A mudança descendente da curva de desconto leva a maiores fatores de desconto, mas o impacto de avaliação pode ser positivo ou negativo.

Swaps de taxa de juros e Swaps de moeda cruzada

No caso de swaps de taxa de juros e swaps de moeda cruzada, a diferença de avaliação dependerá de se o swap está dentro ou fora do dinheiro. Sob o desconto de OIS - desde que os fluxos de caixa do swap sejam determinados independentemente da curva overnight - um swap que está dentro do dinheiro será mais profundo no dinheiro e um swap que seja fora do dinheiro será mais profundo - o -dinheiro. Também é possível que os swaps possam ter uma P & L de um dia não zero, se os fabricantes de mercado ainda fizerem uso de curvas de desconto LIBOR para fins de preços (este é o caso em alguns mercados menos desenvolvidos). Se os criadores de mercado fizerem uso do desconto do OIS quando o preço, o swap será o preço a par e não haverá P & L na data de negociação.

Opções

Se as opções são garantidas e a margem da opção ganha uma taxa overnight, pode-se aplicar desconto OIS. As opções de chamadas (ou as taxas de taxa de juros) terão valores mais baixos e as opções de venda (ou planilhas de taxas de juros) terão valores mais elevados. Mais uma vez, essa relação é verdadeira somente se os fluxos de caixa da opção forem determinados independentemente da curva da noite. (Para saber mais sobre as opções, leia Opções básicas ).

A linha inferior

No passado, o mercado usava a LIBOR para descontar todos os fluxos de caixa dos derivativos. Os fluxos de caixa de derivativos colateralizados representam menos risco e, portanto, devem ser descontados usando uma curva de desconto apropriada. Em geral, as garantias ganham uma taxa overnight que sugere que uma curva de desconto overnight seja adequada. Alterar a curva de desconto trará diferença de avaliação, e estas podem ser positivas ou negativas. Os comerciantes e os investidores podem deduzir a direção do impacto de avaliação com base nas posições que ocupam e se os swaps estão atualmente dentro ou fora - o dinheiro.