Alguns anos atrás, quando ainda era estudante universitário, me ensinaram que zero representa um piso natural para as taxas de juros. Afinal, quem seria louco o suficiente para pagar a outra pessoa pelo privilégio de emprestar dinheiro? Mas, como para reconfirmar a filosofia de "nunca dizer nunca", o ambiente de baixa taxa de juros que seguiu a crise financeira global desacreditou esse princípio, pelo menos para certos instrumentos governamentais de curto prazo em alguns países desenvolvidos. (Para saber mais, leia: Compreendendo taxas de juros, inflação e mercado de títulos ).

E, no entanto, enquanto o resto do mundo desenvolvido só descobriu recentemente as peculiaridades que um ambiente de taxa de juros ultra-baixo pode trazer, o Japão esteve lá há anos. (Para leitura relacionada, veja: O que é a política de taxa de juros zero? ) Como ponto de referência, o rendimento dos títulos de governo a 10 anos dos EUA diminuiu abaixo da marca de 2% novamente em 2015 (1. 92% no final de março). Em contraste, como o gráfico abaixo ilustra, a última vez que os títulos do governo japonês da mesma maturidade viram a marca de 2% em janeiro de 1999. Além disso, os rendimentos em títulos japoneses de 1, 2, 3 e 4 anos viram todo território negativo este ano.

Rendimentos dos juros japoneses de 10 anos

Fonte: Banco do Japão

No entanto, tão chocantemente baixas quanto as taxas se tornaram, e tão feroz é o debate sobre quando acontecerá ou o que o gatilho será, parece haver consenso geral em pelo menos um ponto: em algum momento, as taxas precisarão voltar. Na verdade, uma das grandes preocupações decorrentes de programas quantitativos maciços na U. S., a Zona Euro e o Japão é que, uma vez que as taxas começam a subir, serão muito difíceis de controlar. Como tal, sem comentar quando é provável que isso aconteça, ou como as taxas elevadas provavelmente irão quando isso acontecer, este artigo procura entender o quão exposto o Japão pode ser quando um ambiente de taxa de juros crescente retorna. (Em uma nota relacionada, veja: Quantitative Easing: Does It Work? )

As Corporações

As empresas podem encontrar-se expostas negativamente ao aumento das taxas de juros de três maneiras principais: (1) ao levantar capital para novos projetos, (2) ao refinanciar dívidas vencidas ou gerenciar pagamentos em taxa de taxa flutuante, (3) ou quando os regimes de pensão de benefício definido dependem de investimentos de renda fixa.

Por um lado, quando as taxas de juros aumentam, geralmente é considerado desencorajar o investimento por corporações, porque o custo de aumentar o capital adicional aumentou. Se uma empresa precisa emitir novas dívidas para construir uma fábrica ou realizar M & A, por exemplo, os juros sobre essa dívida serão superiores aos que teriam que pagar no passado recente.

Mas se eles não precisam aumentar a dívida (ou pelo menos não precisam aumentar tanto a dívida), eles podem estar menos expostos a esse efeito negativo. E, como o gráfico abaixo ilustra, as corporações japonesas como um grupo agora possuem um saldo alto e recorde de caixa e depósitos em seus balanços patrimoniais. Como resultado, muitas empresas no Japão parecem estar bem posicionadas para financiar qualquer investimento que eles escolham.

Dinheiro e depósitos de corporações japonesas

Trilhões de ienes

Fonte: Ministério das Finanças do Japão

Quando a questão é de refinanciar a dívida (ou gerenciar dívida de taxa variável), novamente as empresas japonesas estão em um estado bastante sólido posição, como a análise acima sugeriria. Embora nem todas as corporações do Japão sejam de baixa dívida na natureza - pegue Sharp, Tokyo Electric Power e SoftBank como exemplos, todos com rácios de dívida para capital de aproximadamente 80% - como um grupo, eles agora têm a menor dependência de dívida financiamento que eles tiveram desde a década de 1950 (veja o quadro abaixo). Na verdade, como um artigo da Nikkei Asian Review apontou em 17 de junho de 2014, um número recorde de empresas japonesas agora estão efetivamente livres de dívidas (i. E. Fundos em mãos excedem a dívida com juros). Naquela época, o Nikkei atingiu o número em 53% das empresas de capital aberto no país.

Rácio dívida-capital de empresas japonesas

(Dívida + empréstimos) / Ativos totais

Fonte: Ministério das Finanças do Japão

A terceira categoria pode ser muito mais relevante. A população do Japão não está apenas envelhecendo rapidamente, mas também encolhendo. Esta tendência revela uma proporção crescente de aposentados para trabalhadores, o que, em si, é uma preocupação em um país cujo sistema de previdência é dominado pelo formato de benefícios definidos. Nesse formato, as empresas prometem aos trabalhadores uma certa quantia de pagamentos após a aposentadoria e, em seguida, reservam dinheiro para atender a essas obrigações futuras. Se o dinheiro reservado revelar-se insuficiente (geralmente porque a empresa está em dificuldades financeiras ou porque os retornos sobre como esse dinheiro foi investido são muito baixos), a empresa precisa fazer contribuições adicionais.

Isso significa que, se as pensões empresariais invistam dinheiro também de forma conservadora, ou se o valor de seus investimentos cair muito longe, grandes pagamentos podem ser necessários no futuro para reforçar as lacunas que aparecem. E porque grandes quantidades deste dinheiro de pensão são investidas em títulos do governo japonês, isso leva a dois problemas fundamentais. Em primeiro lugar, como mencionado anteriormente, os rendimentos da dívida do governo japonês são atualmente extremamente baixos, já que há muito tempo. Além disso, porque os preços das obrigações e as taxas de juros têm uma relação inversa, se as taxas de juros aumentarem, o valor da dívida que as aposentadorias corporativas manterá cairá.

Uma maneira de evitar esse potencial déficit de fundos de pensão é passar do formato define-benefício para um esquema de contribuição definida, que já é comum nos EUA. Neste esquema, a empresa ainda está no controle para fazer contribuições para um plano de aposentadoria, mas é o indivíduo que é responsável por tomar as decisões de investimento e se apropria dos resultados se esses investimentos se tornarem azedos.Com este mesmo problema em mente, o governo japonês pretende introduzir uma legislação que possa entrar em vigor já em 2016, com o objetivo de incentivar uma adoção muito maior de planos de contribuição definida no país.

Os bancos

Bancos no Japão podem ser impactados negativamente pelo aumento das taxas de juros de duas formas principais: (1) taxas mais elevadas podem desencorajar as pessoas de empréstimos, e (2) os bancos são grandes detentores de dívida pública, então, se vínculo os preços caem, isso pode prejudicar as posições de capital.

No primeiro caso, os bancos emprestam a empresas, entidades governamentais e famílias. Como já mencionamos, as empresas geralmente são cobrado no momento, e, portanto, sentem pouca necessidade de emprestar. Portanto, aumentar as taxas para essa base de clientes pode ter apenas um impacto silencioso, pelo menos no curto prazo. As entidades governamentais são ainda mais complicadas, porque sua demanda por empréstimos geralmente decorre de prioridades que não estão diretamente ligadas ao custo do empréstimo (abordaremos este grupo de clientes em maior detalhe abaixo). Mas, à medida que a taxa de poupança dos agregados familiares japoneses se torna negativa, eles podem tornar-se muito mais sensíveis a um custo crescente de empréstimos.

No segundo caso, se o valor das obrigações do governo cai (como seria o caso das obrigações existentes quando as taxas de juros aumentarem), isso poderia prejudicar os índices de capital dos bancos, o que, por sua vez, poderia afetar sua capacidade de emprestar. Este ponto também parece ter sido levado ao coração; Como o gráfico acima ilustra, as obrigações do governo japonês (JGBs) caíram para menos de 13% do total de ativos dos bancos no país. Depois de quase chegar a 20% em 2012, isso parece ter sido um objetivo secundário do programa de flexibilização quantitativa do governo: reduzir a dependência das instituições financeiras nacionais sobre a dívida do governo japonês.

As obrigações do governo japonês em percentagem dos activos do Banco

Fonte: Banco do Japão

Pensões

Até certo ponto, este artigo já abordou a luta que as pensões enfrentam quando expostas demais aos títulos: quando os rendimentos são baixo eles fornecem retornos insuficientes, mas quando as taxas de juros aumentam, o valor dos títulos existentes diminui.

A tabela e o gráfico abaixo, retirados dos registros públicos do maior fundo de pensão do Japão (com aproximadamente US $ 1,3 trilhões em ativos sob gerenciamento), nos dão uma idéia da escala do problema. No final de 2014, cerca de 43% dos ativos do Fundo de Investimentos para Previdência Pública (GPIF) sob gestão estavam estacionados em títulos domésticos de baixa rentabilidade, categoria dominada por JGBs. Assim, os baixos rendimentos e o aumento das taxas de juros podem ter um impacto considerável no desempenho do fundo e no estado do financiamento como resultado.

Fonte: Government Pension Investment Fund (GPIF) do Japão

Mas também pode surpreender o leitor que esta divisão recentemente foi muito pior. Um pouco mais de um ano atrás, os títulos domésticos representavam mais de 55% dos ativos totais. E os planos devem levar essa reafectação ainda mais, eventualmente buscando um equilíbrio igual entre títulos e ações nacionais e internacionais.

Além disso, enquanto o GPIF é certamente o maior fundo de pensão que faz essa transição, dificilmente é o único.Em março, três dos maiores fundos públicos de previdência do Japão anunciaram uma mudança semelhante dos títulos do governo doméstico em ações (de acordo com um artigo do Wall Street Journal datado de 20 de março de 2015).

Isso representa uma enorme quantidade de dinheiro. Então, quem poderia ter o luxo de comprar todos esses títulos desses fundos de pensão e os bancos acima mencionados? Esta é uma parte fundamental do programa de flexibilização quantitativa do Banco do Japão. Ao comprar JGBs, eles estão esperando para melhorar o fluxo de fundos na economia, e como o gráfico abaixo mostra, eles têm feito muito disso.

Bank Of Japan Holdings de JGBs

Trilhões de ienes japoneses

Fonte: Banco do Japão

O governo

O aumento das taxas de juros teria um impacto muito direto no governo japonês, porque como um enorme emissor de dívidas, o aumento das taxas afetaria diretamente sua capacidade de financiar essa dívida. Usando os números da dívida do governo central no final de 2014 do Ministério das Finanças e os valores nominais do PIB do Gabinete do Gabinete para o ano fiscal de 2014, a dívida pública é de aproximadamente 213% do tamanho da economia total do país! Este é, de longe, o maior índice dívida / PIB no mundo desenvolvido.

E se olharmos o gráfico abaixo dos planos de gastos do governo para o próximo ano, podemos começar a entender a escala do problema. 1/10 dos gastos do governo já está dedicado a pagar juros sobre dívidas existentes. Combine isso com a redenção (ou melhorando a reedição) de títulos e o total é quase uma quarta do plano de gastos total. (Para mais, veja: Estratégia do Japão para corrigir o problema de deflação ).

Orçamento antecipado do orçamento do governo

Bilhões de ienes e% do total

Fonte: Gabinete do Gabinete

Se tomarmos o valor dos pagamentos de juros planejados acima e depois divida-o pela dívida total atualmente em circulação, nós obter uma medida aproximada da taxa média atual que o governo está pagando em sua dívida total: 0. 99%. Se essa taxa aumentasse ao longo do tempo para 2%, 3%, 4% ou mesmo maior, poderia ter um dramático efeito de exclusão sobre outros gastos do governo (por exemplo, segurança social). Isso seria verdade mesmo se fizéssemos a suposição otimista de que o déficit orçamentário fosse eliminado e o endividamento total parasse de subir. Isso certamente não é o caso no momento.

As famílias

casas japonesas estão lutando. Uma vez entre os mais altos do mundo desenvolvido, sua taxa de poupança despencou em território negativo (ver gráfico abaixo). Dado que isso representa a despesa líquida (seja pelo esgotamento de ativos ou empréstimos), isso significa que, ao contrário das corporações japonesas, as famílias do país estão se tornando mais sensíveis às mudanças nas taxas de juros, e não menos.

Taxa japonesa de poupança familiar

Em termos de porcentagem

Fonte: Escritório do gabinete, Centro do Japão para Pesquisa Econômica

Para adicionar ao problema, a renda real para essas famílias está caindo, conforme descrito no gráfico abaixo. O que significa que eles têm menos dinheiro (em termos reais) para atender às suas necessidades diárias de gastos.

Rendimento real no Japão

Crescimento percentual anual

Fonte: Ministério da Saúde, Trabalho e Bem-estar

Mas pode ficar ainda pior para os proprietários se as taxas começam a aumentar. De acordo com uma pesquisa realizada pela Japan Housing Finance Agency, 42. 8% dos empréstimos hipotecários pendentes no Japão estão em termos de taxas ajustáveis. Outro 33. 7% desses empréstimos estão em uma estrutura fixa para flutuação, onde as taxas se tornam ajustáveis ​​após um prazo fixo inicial. Com os três principais grupos bancários nacionais citando hipotecas de taxa ajustável em tão pouco quanto 0. 77% em torno do tempo que os dados da pesquisa foram divulgados (agosto de 2014), pode-se entender por que esses empréstimos parecem atraentes. E depois de ter assistido as taxas de declínio por mais de duas décadas, pode-se entender por que talvez as expectativas das famílias quanto ao aumento das taxas sejam baixas. Mas se essa tendência começa a reverter, um grande número de pessoas pode se encontrar muito expostas.

A linha inferior

Apostas quando as taxas de juros começarão a aumentar no Japão, ou quão rápido e rápido irão quando não, não é uma tarefa fácil. Muitos tentaram curar a dívida do governo japonês na opinião de que isso já teria começado a acontecer, um comércio que muitas vezes não terminou muito. Mas, se o consenso geral for correto, as taxas devem eventualmente começar a aumentar (se não estiver aumentando), haverá um preço a pagar. Enquanto as corporações do Japão parecem estar na melhor posição para se tal tempestade, e os bancos e fundos de pensão têm diminuído a exposição, mesmo eles ainda enfrentarão riscos. Mas é o governo e os agregados familiares que estão preparados para enfrentar a maior dor uma vez que a tendência começa a reverter.