O início do século XXI foi testemunho do avanço do modelo do Fed como metodologia de avaliação de estoque por gurus de Wall Street e imprensa financeira. O modelo do Fed compara o rendimento das ações com o rendimento das obrigações. Os defensores quase sempre apontam para os seguintes três atributos para explicar sua popularidade:

• É simples,
• Ele é apoiado por evidências empíricas e
• Ele é apoiado pela teoria financeira.

Este artigo dará uma olhada nas idéias básicas por trás do modelo Fed - como funciona e como foi desenvolvido. Também discutiremos desafios para o seu sucesso e solidez teórica.

O que é o modelo Fed? O Modelo do Fed é uma metodologia de avaliação que afirma que existe uma relação entre o rendimento do lucro a prazo do mercado de ações (tipicamente o índice S & P 500) eo rendimento das obrigações do Tesouro a prazo de 10 anos até o vencimento (YTM). O rendimento de uma ação é o lucro esperado nos próximos 12 meses, dividido pelo preço atual das ações e é simbolizado neste artigo como (E ₁ / P _S ). Esta equação é o inverso da relação familiar P / E, mas, quando mostrado nesta forma de rendimento, destaca o mesmo conceito que o rendimento das obrigações (Y _B ) - ou seja, o conceito de retorno sobre investimento.

Alguns defensores do modelo Fed pensam que a relação de rendimento varia ao longo do tempo, então uma média da comparação de rendimentos de cada período é usada. O método mais popular parece ser aquele em que o relacionamento é fixado no valor particular de zero. Esta técnica é referida como a forma estrita do Modelo Fed, porque diz que a relação é igualdade rigorosa.

Na forma estrita, a relação é tal que o rendimento das ações a prazo é igual ao rendimento das obrigações: (E 1 / P S ) = Y B Duas conclusões podem ser extraídas a partir desta: A diferença em (E 1 / P S ) - Y B > = 0, Alternativamente, a proporção de (E 1 / P S ) / Y B = 1. A premissa por trás do O modelo é que títulos e ações são produtos de investimento concorrentes. Um investidor está constantemente fazendo escolhas entre produtos de investimento à medida que os preços relativos entre esses produtos mudam no mercado.

Origens

O nome "Modelo Fed" foi fabricado pelos profissionais de Wall Street no final da década de 1990 e é importante notar que este sistema não é oficialmente aprovado pelo Conselho da Reserva Federal. Em 22 de julho de 1997, o relatório "Humphrey-Hawkins Report" do Fed apresentou um gráfico sobre a estreita relação entre os rendimentos do Tesouro a longo prazo e o rendimento dos lucros futuros do S & P 500 de 1982 a 1997 (Figura 1). Avaliação de equivalência patrimonial e taxa de juros de longo prazo

Figura 1

Nota:

O preço do lucro e do preço é baseado na estimativa do consenso do I / B / E / S International, Inc. sobre o vencimento 12 meses.Todas as observações refletem os preços no meio do mês. Fonte:

Relatório de Política Monetária do Conselho de Governadores do Sistema de Reserva Federal ao Congresso Nos termos do Ato de pleno emprego e crescimento equilibrado de 1978; 22 de julho de 1997 // www. reserva Federal. gov / boarddocs / hh / 1997 / july / FullReport. pdf Pouco tempo depois, em 1997 e 1999, a Ed Yardini da Deutsche Morgan Grenfell publicou vários relatórios de pesquisa que analisaram ainda mais essa relação de rendimento / rendimento de ações. Ele nomeou o relacionamento do "Modelo de Avaliação de Estoque do Fed", e o nome ficou preso.

O uso original deste tipo de análise não é conhecido, mas uma comparação de rendimento de rendimento versus rendimento de equidade tem sido usada na prática muito antes de o Fed ter descoberto e Yardini começou a comercializar a idéia. Por exemplo, a I / B / E / S publicou o rendimento de lucros futuros no S & P 500 versus o Tesouro de 10 anos desde meados da década de 1980. Pode-se suspeitar que, devido à sua simplicidade, este tipo de análise provavelmente estava em uso algum tempo antes disso também. Em seu artigo de março de 2005, intitulado "A relação do mercado P / E: retornos de estoque, ganhos e reversão média", Robert Weigand e Robert Irons comentam que evidências empíricas sugerem que os investidores começaram a usar o modelo do Fed na década de 1960, logo após Myron Gordon descrever o Modelo de desconto de dividendos no documento seminal "Dividendos, ganhos e preços de ações" em 1959.

Usando o Modelo

O Modelo avalia se o preço pago pelos fluxos de caixa mais arriscados obtidos em ações é apropriado comparando as medidas de retorno esperadas para cada ativo - YTM para títulos e E 1 _{/ P} S _{para ações.} Esta análise normalmente é feita observando a diferença entre os dois retornos esperados. O valor da propagação entre (E

1 _{/ P} S _{) - Y} B _{indica a magnitude do mispricing entre os dois ativos. Em geral, quanto maior a propagação, as ações mais baratas deveriam ser relativas aos títulos e vice-versa. Essa avaliação sugere que um rendimento de títulos decrescentes dita um rendimento decrescente de lucros que, em última análise, resultará em maiores preços de ações. Isso é P} S _{deve aumentar para qualquer E} 1 _{quando os rendimentos das obrigações estão abaixo do rendimento das ações.} Às vezes, os especialistas em mercados financeiros dizem descuidadamente ou, possivelmente, dizem ignorante: "As ações são subvalorizadas de acordo com o Modelo Fed (ou taxas de juros)". Embora esta seja uma declaração verdadeira, é descuidado porque implica que os preços das ações irão mais alto. A interpretação correta de uma comparação entre o rendimento e o rendimento das obrigações não é que os estoques são baratos / caros, mas que os estoques são baratos / caros

relativamente aos títulos. Pode ser que as ações sejam caras e tenham preço para entregar rendimentos abaixo de seus retornos médios de longo prazo, mas os títulos são ainda mais caros e preços para entregar retornos muito abaixo dos seus retornos médios de longo prazo. Poderia ser possível que os estoques pudessem ser continuamente subvalorizados de acordo com o Modelo Fed, enquanto os preços das ações caíram dos níveis atuais.

Observacional

Desafios A oposição ao modelo do Fed baseou-se em evidências empíricas, observacionais e deficiências teóricas.Para começar, embora os rendimentos de títulos a longo prazo e a longo prazo parecem estar correlacionados a partir da década de 1960, parecem estar longe de estar correlacionados antes da década de 1960. Além disso, pode haver problemas estatísticos na forma como o modelo alimentado foi calculado. Originalmente, a análise estatística foi realizada usando a regressão dos mínimos quadrados comuns, mas pode parecer que ambos os rendimentos das ações e dos estoques são co-integrados, o que exigiria um método diferente de análise estatística. O professor Javier Estrada escreveu um artigo em 2006 intitulado "The Fed Model: The Bad, The Wores and The Ugly", onde examinou a evidência empírica usando a metodologia de co-integração mais apropriada. Suas conclusões sugerem que o modelo Fed pode não ser tão bom de uma ferramenta como originalmente pensado.

Desafios teóricos

Os oponentes do modelo do Fed também representam desafios interessantes e válidos para sua solidez teórica. Preocupações surgem ao comparar os rendimentos das ações e os rendimentos das obrigações porque Y B _{é a taxa interna de retorno (IRR) de uma obrigação e representa com precisão o retorno esperado nas obrigações} . _{Lembre-se de que a TIR assume que todos os cupons pagos durante a vida do vínculo são reinvestidos em Y} B _{; enquanto que E} 1 _{/ P} S _{não é necessariamente o IRR de um estoque e nem sempre representa o retorno esperado sobre os estoques.} Além disso, E

1 _{/ P} S _{é um retorno esperado real (ajustado pela inflação), enquanto Y} B _{é uma taxa nominal (não ajustada) de Retorna. Essa diferença causa uma quebra na comparação de retorno esperada.} Os oponentes argumentam que a inflação não afeta as ações como faz títulos. Normalmente, é suposto que a inflação será transferida para os detentores de ações através de ganhos, mas os cupons para detentores de títulos são resolvidos. Assim, quando o rendimento das obrigações aumenta devido à inflação, P

S _{não é afetado porque os ganhos aumentam em um valor que compensa esse aumento na taxa de desconto. Em resumo, E} 1 _{/ P} S _{é um retorno esperado real e Y} B _{é um retorno esperado nominal. Assim, em períodos de alta inflação, o Modelo Fed irá argumentar de forma incorreta quanto ao alto rendimento das ações e diminuir os preços das ações e, em baixa inflação, argumentará incorretamente quanto ao baixo rendimento das ações e ao aumento dos preços das ações.} A circunstância acima é chamada de ilusão de inflação que Modigliani e Cohn apresentaram em seu artigo de 1979 "Inflação, Avaliação Racional e Mercado". Infelizmente, a ilusão da inflação não é tão fácil de demonstrar como parece ser quando se trata de lucros corporativos. Alguns estudos mostraram que uma grande inflação atinge os ganhos, enquanto outros demonstraram que muito pouco faz.

A linha inferior

O modelo do Fed pode ou não ser uma ferramenta de investimento muito boa, mas uma coisa é certa: se você acha que os estoques são ativos reais e passam a inflação para ganhos, então você não pode investir logicamente seu capital com base no modelo Fed.